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　　2012年報(bào):品牌服飾盈利不及上年,加工制造表現(xiàn)平淡。2012年服飾板塊收入/凈利增速同比放緩26/49PCT(其中戶(hù)外增長(zhǎng)相對(duì)最快),Q4經(jīng)營(yíng)壓力最明顯,收入/凈利增速環(huán)比放緩12/27PCT(其中家紡環(huán)比表現(xiàn)最佳)。板塊營(yíng)運(yùn)效率下降、但現(xiàn)金流表現(xiàn)良好。加工制造板塊2012年盈利表現(xiàn)平淡,收入/凈利增速同比放緩2.7/35PCT,Q4初現(xiàn)改善跡象,收入/凈利增速環(huán)比大幅提升8.4/44PCT。
　　2013Q1:品牌服飾盈利大幅放緩,加工制造業(yè)績(jī)拐點(diǎn)顯現(xiàn)。2013Ql服飾板塊收入/凈利增速同比放緩15/21PCT,盈利增長(zhǎng)最快仍為高成長(zhǎng)公司、家紡板塊相對(duì)改善。營(yíng)運(yùn)效率及現(xiàn)金流表現(xiàn)與年報(bào)類(lèi)似。加工制造板塊一季度盈利改善明顯,收入/凈利增速同比提升8.5/42PCT,源于收入增速回升及毛利率降幅收窄。展望2013Hl,判斷服飾板塊盈利表現(xiàn)與一季度相當(dāng)、同比仍將放緩。加工制造板塊盈利增長(zhǎng)則有望提速,色紡龍頭業(yè)績(jī)環(huán)比提升幅度料最大。
　　品牌服飾:零售增速放緩,企業(yè)盈利平淡。3月限上服飾零售增長(zhǎng)17.4%、同比放緩2PCT,主要源于銷(xiāo)量增長(zhǎng)緩慢。百貨渠道壓力仍大,子行業(yè)中女裝增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)良好、男裝放緩、床品改善不明顯。據(jù)對(duì)天氣、居民消費(fèi)意愿及對(duì)后期GDP增速判斷,4月服飾零售表現(xiàn)難于明顯改善、全年難超20%。企業(yè)庫(kù)存壓力雖未有明顯增加,但渠道開(kāi)店動(dòng)力仍偏弱。結(jié)合2013春夏及秋冬訂貨增速判斷,服飾公司2013年盈利表現(xiàn)將較平淡,尤其男裝盈利將明顯放緩。
　　加工制造:出口溫和回升,盈利拐點(diǎn)顯現(xiàn)。3月紡服出口增速較1-2月正?；芈?量增放緩是主因。歐美經(jīng)濟(jì)決定今年外需回升將較溫和。受?chē)?guó)儲(chǔ)棉出庫(kù)銷(xiāo)售影響,4月國(guó)內(nèi)外棉價(jià)回落,內(nèi)外棉價(jià)差較3月擴(kuò)大821元/噸。但我們認(rèn)為拋儲(chǔ)影響有限,后期供需格局改善、內(nèi)外棉價(jià)仍望穩(wěn)中略升。企業(yè)層面,運(yùn)營(yíng)拐點(diǎn)已先于行業(yè)需求回升確立,后期盈利改善高度還有賴(lài)需求復(fù)蘇程度。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。1.若2013年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)放緩,庫(kù)存增加與資金周轉(zhuǎn)放緩的問(wèn)題將惡化;2.服飾公司內(nèi)生增長(zhǎng)短期未必對(duì)業(yè)績(jī)構(gòu)成明顯促進(jìn);3.海外經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷、人民幣加速升值等將加大加工制造企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力。
　　行業(yè)估值及投資策略。當(dāng)前服飾板塊對(duì)應(yīng)2013年動(dòng)態(tài)PE15倍,秋冬訂貨及Q1業(yè)績(jī)低預(yù)期等負(fù)面因素已在股價(jià)中反映,短期板塊進(jìn)一步下跌空間有限。后期上漲關(guān)鍵還在于終端銷(xiāo)售實(shí)質(zhì)性改善。維持板塊“中性”評(píng)級(jí),推薦業(yè)績(jī)確定性高的卡奴迪路、搜于特和富安娜。加工制造板塊當(dāng)前估值對(duì)應(yīng)2013年動(dòng)態(tài)PE13倍,判斷后期將伴隨外需明顯回升,制造類(lèi)公司盈利向上趨勢(shì)將更明確,并對(duì)板塊構(gòu)成催化。暫維持“中性”評(píng)級(jí),推薦需求良好、產(chǎn)能釋放的江南高纖,及敏感度最高的棉紡產(chǎn)業(yè)鏈龍頭百隆東方、華孚色紡和魯泰A。