提高存款準(zhǔn)備金率的政策效果尚需觀察，加息帶來的負(fù)面后果不容忽視，需慎重決策 今年一季度各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)近期逐漸出爐，與去年一季度相比，國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長9.7%，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增長43.0%，全國居民消費(fèi)價(jià)格總水平上漲2.8%。由于固定資產(chǎn)投資增長過快，通貨膨脹壓力未有緩解，對(duì)于央行可能進(jìn)一步采用加息甚至人民幣升值等貨幣緊縮政策的猜測甚囂塵上?！? 這些猜測也并非毫無依據(jù)。最近一次央行公開市場操作中，按數(shù)量招標(biāo)方式發(fā)行的1年期票據(jù)的利率已經(jīng)達(dá)到2.9548%，其指導(dǎo)意義不言而喻。中國人民銀行副行長吳曉靈在“中國金融開放和商業(yè)銀行改革”論壇上也指出，在兼顧內(nèi)外均衡的前提下，靈活調(diào)節(jié)利率水平。中國人民銀行行長周小川日前也撰文指出，在中國貨幣政策制定和實(shí)施過程中，歷來存在價(jià)格型工具和數(shù)量型工具的效果和利弊之爭，當(dāng)前中國既存在利率、匯率等價(jià)格型工具，也存在流動(dòng)性吸收和外匯管制等數(shù)量型工具。事實(shí)上，通過價(jià)格進(jìn)行調(diào)節(jié)，其效果和靈活性往往超出常規(guī)想象，有關(guān)的例子很多?？梢灶A(yù)見的是，隨著經(jīng)濟(jì)的逐步市場化，價(jià)格機(jī)制的作用會(huì)更明顯，人們會(huì)更傾向于通過價(jià)格來進(jìn)行調(diào)節(jié)。周小川傾向于利率、匯率調(diào)控的思路躍然紙上。另外，有媒體將周小川在“中國外匯交易中心成立十周年慶典暨中國貨幣市場論壇”開幕式上本意強(qiáng)調(diào)貨幣市場自身建設(shè)的表述———“建立市場驅(qū)動(dòng)的貨幣交易體系是目前工作的當(dāng)務(wù)之急”解讀為“中國政府（在人民幣匯率問題上）的措辭有了重大轉(zhuǎn)變”，進(jìn)而引發(fā)人民幣升值猜測。 針對(duì)貨幣供應(yīng)量增長偏快、信貸增幅偏大、固定資產(chǎn)投資增長過快的情況，央行今年已經(jīng)出臺(tái)實(shí)行再貸款浮息制度、實(shí)行差別存款準(zhǔn)備金率制度和提高存款準(zhǔn)備金率制度三項(xiàng)政策，力圖通過溫和調(diào)整使有關(guān)問題得到解決。存款準(zhǔn)備金率政策的正式實(shí)施要到4月25日，其政策效果如何還需要時(shí)間觀察。 筆者以為，央行是否加息主要取決于三個(gè)因素：物價(jià)、美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)向、投資。 首先來看物價(jià)。導(dǎo)致居民消費(fèi)價(jià)格增長的主要因素仍是糧價(jià)，住房、醫(yī)療、教育也是增長較快的項(xiàng)目，衣著、耐用消費(fèi)品、交通工具、通信工具的價(jià)格仍在下跌，這也驗(yàn)證了商務(wù)部“多數(shù)商品供大于求”的調(diào)查。與固定資產(chǎn)投資激增相比，一季度全國社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長10.7%。就筆者了解到的情況，在社會(huì)保障不足、子女教育費(fèi)用高企的情況下，由于對(duì)工資收入增長不樂觀，普通工薪階層將增加儲(chǔ)蓄比例，減少或不增加非吃住類的消費(fèi)。物價(jià)的長期上漲也因此缺乏基礎(chǔ)。另外，國家對(duì)糧食問題高度重視，今年接下來幾個(gè)月糧價(jià)繼續(xù)大幅上漲的可能性不大。隨著部分地區(qū)限制投機(jī)性“炒房”政策的實(shí)施，今年房價(jià)的增幅也有望減小。　 近期，關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)最早今夏加息的預(yù)期愈發(fā)強(qiáng)烈。有分析認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)加息后，中國央行可以同幅加息，美元和人民幣的套利空間不變。然而筆者更傾向美國于今年年底或明年年初加息的判斷，就業(yè)數(shù)據(jù)是美聯(lián)儲(chǔ)需要考慮的重要標(biāo)準(zhǔn)，11月美國大選的影響也必須考慮在內(nèi)。 從理論上來說，加息可以增加投資成本，從而抑制投資。然而分析中國固定資產(chǎn)投資構(gòu)成，就會(huì)發(fā)現(xiàn)其影響有限。 以鋼鐵行業(yè)為例，在利益的驅(qū)動(dòng)下，目前一些民資進(jìn)入的勢頭十分強(qiáng)勁。有數(shù)據(jù)表明，2003年市場鋼鐵企業(yè)結(jié)算價(jià)格比上年增長了16.77%。生產(chǎn)資料的價(jià)格在今年2月仍然上漲，這直接導(dǎo)致新開工項(xiàng)目的增加，今年一季度城鎮(zhèn)新開工50萬元以上項(xiàng)目個(gè)數(shù)19234個(gè)，比去年同期增長31%，與高利潤預(yù)期相比，小幅加息不可能使這些新開工項(xiàng)目下馬。 加息的負(fù)面影響不可忽視。助推投機(jī)人民幣升值、增加銀行改革負(fù)擔(dān)等已是老生常談。增加債券融資成本也是要考慮的因素，在加息預(yù)期下，期限5年的2004年記賬式（三期）國債的票面年利率為4.42%，同期限的定期存款利率為2.79%，同期限的貸款利率下限為5.022%，而今年還有大量國債要發(fā)行，金融債和企業(yè)債的融資成本也將水漲船高。截至2003年末，個(gè)人住房貸款已經(jīng)超過1萬億，加息將如何影響房地產(chǎn)業(yè)，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的影響也亟需研究測算?！? 國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)表明，投資增速已經(jīng)開始回落。這其中，四大國有商業(yè)銀行對(duì)信貸的控制可能非常重要。工行明確表示，要均衡、審慎地增加貸款投放，嚴(yán)格控制對(duì)過熱行業(yè)和國家限制行業(yè)的授信，嚴(yán)禁對(duì)不符合市場準(zhǔn)入條件的項(xiàng)目貸款。農(nóng)行行長楊明生表示，對(duì)整體上處于過熱的鋼鐵、水泥、電解鋁等三大行業(yè)的信貸審批權(quán)一律上收到總行，對(duì)出現(xiàn)過熱苗頭的房地產(chǎn)、汽車行業(yè)的信貸審批權(quán)要上收到一級(jí)分行以上。中行也要求嚴(yán)控?zé)狳c(diǎn)行業(yè)信貸過快增長，收緊對(duì)部分投資過熱行業(yè)項(xiàng)目的審批。建行也強(qiáng)調(diào)嚴(yán)控對(duì)鋼鐵、電解鋁、房地產(chǎn)等過熱行業(yè)的放貸規(guī)模。由于四大行的貸款占大頭，只要上述銀行的措施落到實(shí)處，部分行業(yè)投資過熱的情況就有望得到有效控制